Parkiet PLUS

Czas, aby analitycy wyszli w końcu ze strefy komfortu

Rozdzielenie płatności za analizy i egzekucję zleceń budzi wiele emocji w domach maklerskich. Czy na pewno byłoby to aż takie złe?
Foto: Bloomberg
Foto: GG Parkiet

Coroczny ranking analityków, który na początku stycznia publikuje „Parkiet", zawsze budzi wielkie emocje. Dla domów maklerskich jest to bowiem okazja, aby skonfrontować się z konkurencją, ale także jest to jedna z najbardziej obiektywnych ocen ich pracy przez klientów instytucjonalnych. Tegoroczną edycję wygrał Tomasz Duda z Erste Securities, który okazał się najlepszym analitykiem bez podziału na kategorie. Nie było to jednak wielkie zaskoczenie. Duda od kilku lat należy do czołówki analityków naszego rynku. To, co jednak wydarzyło się w rankingu najlepszych zespołów analitycznych, okazało się już niespodzianką. Po kilku latach dominacji zdetronizowany został bowiem DM mBanku. Pierwsze miejsce ex aequo zajął DM PKO BP oraz Trigon DM. Można by powiedzieć: ranking jak ranking, są zwycięzcy i przegrani. Może jednak nie należy obok tych wyników przechodzić obojętnie? Może warto się zastanowić, czy przypadkiem zestawienie to nie niesie ze sobą dla całego rynku głębszego przesłania, szczególnie w kontekście związanego z MiFID II potencjalnego rozdzielenia płatności za analizy i egzekucję zleceń.

Różne modele, taki sam sukces

Zwycięzcy rankingu, czyli DM PKO BP oraz Trigon DM, to w zasadzie dwa różne światy. Pierwszy z nich to instytucja, za którą stoi wielka grupa bankowa, co w zależności od sytuacji jest albo wartością dodaną, albo przekleństwem. Nie da się jednak ukryć, że duży może więcej, co zresztą przez ostatnie lata DM PKO BP skrzętnie wykorzystywał. Broker postawił na rozwój. Dziś jest jednym z nielicznych, którzy nadal utrzymują tradycyjne punkty obsługi klienta, regularnie wprowadzają nowe produkty czy też wzmacniają zespół, również ten analityczny.

Firma do tegorocznego rankingu zgłosiła aż 11 analityków, co biorąc pod uwagę realia naszego rynku, jest więcej niż dobrym wynikiem. Warto przy tym wspomnieć, że jeszcze trzy lata temu DM PKO BP w rankingu reprezentowało osiem osób. Zwiększyła się również liczba spółek, które są analizowane przez zespół DM PKO BP. Trzy lata temu na ich radarze było 50 firm notowanych na GPW, podczas gdy obecnie jest ich 57. Warto przy tym zaznaczyć, że chodzi przede wszystkim o największe i najbardziej płynne spółki. Do tego trzeba dodać jednak jeszcze 11 firm, które notowane są na zagranicznych parkietach.

– Od zawsze mocno stawiamy na rozwój zespołu analiz. Uważamy bowiem, że dobre jakościowo analizy stanowią istotną wartość dodaną dla klientów. W efekcie na przestrzeni lat powiększyło się spektrum spółek, które są przez nas analizowane, a do tego dołożyliśmy jeszcze analizy zagranicznych firm. Dla zagranicznych inwestorów lokalne analizy to już za mało. Na tym rynku jest tak, że albo się rozwijamy, albo zwijamy. Kto stoi w miejscu, jest na straconej pozycji – mówi Filip Paszke, dyrektor DM PKO BP.

Trigon DM z kolei to już inna bajka. Przede wszystkim w tym przypadku mamy do czynienia z prywatnym domem maklerskim, który przędzie głównie własnymi siłami. Nie przeszkadza mu to jednak inwestować w dział analiz, którego zwycięstwo w naszym rankingu dla wielu obserwatorów było sporym zaskoczeniem. Osoby te najwyraźniej uznały, że liczą się przede wszystkim te zespoły, które trafnie analizują największe spółki. Tymczasem Trigon DM poszedł w nieco innym kierunku, w związku z czym może też jego działalność nie jest aż tak „widowiskowa". Firma mocny nacisk kładzie też na małe i średnie firmy, które chociażby ze względu na płynność na co dzień nie są w ogóle brane pod uwagę przez inwestorów zagranicznych czy też duże lokalne podmioty instytucjonalne. Jak się jednak okazuje, drogi do sukcesu mogą być różne.

Trigon DM do ostatniego rankingu „Parkietu" zgłosił dziewięciu analityków. Co ciekawe, żaden z nich nie wygrał w żadnej z 15 kategorii sektorowych (analitycy DM PKO BP wygrali w czterech kategoriach). Wrażenie może jednak robić przede wszystkim liczba spółek, którymi zajmują się analitycy tego brokera. Firma zadeklarowała, że jej pracownicy analizują aż 186 spółek. W gronie tym, oprócz oczywiście tych największych, jest cała masa firm, nad którymi nie pochylają się analitycy innych domów maklerskich, a których to płynność też pozostawia wiele do życzenia.

– Płynność jest dużym ograniczeniem. W przypadku wielu spółek, których kapitalizacja sięga nawet kilkuset milionów, płynność jest niewystarczająca nawet dla niewielkich podmiotów instytucjonalnych. Zdajemy sobie jednak sprawę z tego, że jeżeli inwestujemy czas w dobre jakościowo spółki, to one prędzej czy później urosną, a jeśli tak się stanie, to pojawią się też na nich obroty. Z punktu widzenia inwestorów instytucjonalnych w przypadku takich firm momentów wejścia nie ma zbyt dużo. Kiedy one się pojawiają, często brakuje czasu na zbudowanie ekspertyzy. Wtedy jest potrzebny broker, który ma 5–10-letnią historię ze spółką i często taką rolę pełni właśnie Trigon DM – mówił niedawno w Parkiet TV Zbigniew Porczyk, szef działu analiz Trigon DM.

Czas na odważne decyzje

Przypadek Trigon DM najdobitniej pokazuje, że wcale nie trzeba się ścigać o to, kto zauważy coś, czego nie widzą inni przy analizie największych spółek. Jaki jest bowiem sens, aby aż 11 krajowych analityków zajmowało się chociażby KGHM? Czy ich spostrzeżenia naprawdę mogą się aż tak od siebie różnić? Czy każdy z nich jest w stanie wygenerować wartość dodaną? Czy nie wystarczy pięć–sześć analiz? Pytania te są też o tyle zasadne, że większość domów maklerskich swoje analizy kieruje przede wszystkim do inwestorów instytucjonalnych, a ci też posiadają własne działy analiz.

Trudno w sumie mieć jednak do branży maklerskiej pretensje o to, że wszyscy w zasadzie koncentrują się na tym samym. Skoro był popyt na takie usługi, to naturalną rzeczą była też podaż. Najwięksi inwestorzy koncentrują się przecież na największych firmach, więc można powiedzieć, że bez zajmowania się tego typu spółkami działy analityczne z automatu utrudniały sobie dojście do klientów. Klient płaci, klient wymaga.

No właśnie... w tym momencie pojawia się jedna z kluczowych kwestii, czyli pieniądze. Na naszym rynku generalnie nadal obowiązuje zasada, że klienci płacą domom maklerskim za egzekucję zleceń, a opracowywane przez nie analizy dostają „gratis" (co traktować trzeba oczywiście jako duże uproszczenie). A skoro tak jest, to zarządzający biorą w zasadzie wszystko jak leci, nie patrząc na to, czy faktycznie potrzebują kilkunastu analiz na temat tej samej spółki. Liczy się to, żeby utrzymać relacje z domem maklerskim, który może niekoniecznie jest mocny w sektorze spółek z WIG20, ale np. lepiej sobie radzi w przypadku średnich i małych firm. Wszak rynek jest zmienny i nigdy nie wiadomo, kiedy jego analizy mogą się przydać. To trochę tak, jakby korzystać z usług kilku platform telewizyjnych tylko dlatego, że w ich ofercie można znaleźć np. inne kanały sportowe, chociaż standardowa lista kanałów w zasadzie jest taka sama.

Niewykluczone jednak, że to się zmieni, kiedy w pełnej wersji dojdzie na naszym rynku do rozdzielenia płatności za analizy i usługi, czyli tzw. unbundlingu, który jest związany z unijną regulacją MiFID II. Zarządzający zaczną w końcu bowiem płacić za analizy, których naprawdę potrzebują.

– MiFID II na pewno doprowadzi do tego, że polaryzacja rynku będzie jeszcze większa. Nie można być przeciętnym. Liczyć się będą duże zespoły, analizujące jak największą liczbę spółek, ale już nie tylko w kraju czy też nawet w regionie. Oczywiście nie można też robić wszystkiego, więc pewnie będzie też miejsce dla domów maklerskich, które postawią na specjalizację – mówi Filip Paszke. Zgadzam się z szefem DM PKO BP. Sztuka dla sztuki jest bez sensu, chociaż mam wrażenie, że nie wszyscy na rynku mają podobne zdanie. Jeśli unbundling wejdzie w życie w pełnej wersji, takie podejście zostanie brutalnie zweryfikowane. Na koniec może się okazać, że powszechne przekonanie rynkowe o tym, że liczba analiz na naszym rynku jest zbyt mała, jest po prostu błędne. Może po prostu część analityków będzie musiała wyjść ze strefy komfortu i zajmie się spółkami i sektorami, którymi do tej pory się nie zajmowali (Trigon DM pokazał, że można to skutecznie robić). Jeśli faktycznie tak się stanie, to zakres analiz wcale nie musi być gorszy, a ma szansę być szerszy. Niektórzy chyba jednak nie zdają sobie z tego sprawy, zakładając, że rozdzielenie płatności nawet jeśli wejdzie, to w okrojonej wersji (może np. nie dotyczyć wszystkich TFI). Kasa będzie się zgadzała i tym samym znów ujdą oni z życiem. Do ostatniego rankingu „Parkietu" zostało zgłoszonych 124 analityków. Śmiem twierdzić, że wcale nie jest to mało. Problemem jest to, że nie wszyscy zajmują się tym, co powinni. Branża maklerska jest dość specyficznym, hermetycznym środowiskiem, nielubiącym zmian. Dlatego znając to podejście, obawiam się, że wielu brokerów po tym tekście przestanie się do mnie odzywać. Ja wyszedłem ze swojej strefy komfortu. Szanowni maklerzy... teraz czas na was!

Opinie

Mirosław Kachniewski, prezes, Stowarzyszenie Emitentów Giełdowych

Modele biznesowe spółek stają się coraz bardziej skomplikowane, standardy sprawozdawczości finansowej również, wymogi raportowania są rozszerzane, w związku z czym rośnie zakres informacji, których inwestor nie jest w stanie przeanalizować. W tej sytuacji konieczne są działania mające na celu przetworzenie tych danych w taki sposób, aby maksymalnie ułatwić końcowemu odbiorcy podejmowanie decyzji inwestycyjnych. Mamy więc do czynienia z tradycyjną analizą skutkująca wydawaniem rekomendacji i porad inwestycyjnych. Z uwagi na coraz wyższe wymogi regulacyjne i coraz szerszy zakres informacji podlegających analizie usługa taka staje się coraz droższa, a dodatkowe obostrzenia wynikające z MiFID II spowodują, iż będzie ona coraz rzadsza. Drugi natomiast to ESEF (European Single Electronic Format) – projekt mający na celu wdrożenie do 2020 r. systemu raportowania opartego na języku XBRL, przewidujący otagowanie wszelkich danych finansowych, tak aby możliwe było automatyczne pobieranie, selekcjonowanie, przeliczanie i porównywanie danych dla danej branży czy nawet całego rynku.

Bartłomiej Chyłek, director zespołu analiz, NN Investment Partners TFI

Nieliczne domy maklerskie mają na tyle rozbudowane zespoły analityczne, żeby zajmować się zarówno dużymi, średnimi, jak i małymi spółkami. Pozostali brokerzy wyspecjalizowali się w wybranych segmentach i sektorach rynku. Podobny naturalny podział nastąpił wśród TFI. Mniejsze podmioty, z niewielkimi zespołami analitycznymi chętnie korzystają z analiz domów maklerskich, duże mają własnych analityków. Kiedy taki zespół się przydaje? Podam przykład: w 2015 r. doszliśmy do wniosku, że ówczesna partia opozycyjna ma szanse wygrać wybory i zaadaptować część pomysłów, takich jak podatek bankowy. Postanowiliśmy więc unikać całego sektora bankowego. W tamtym czasie, bazując na rekomendacjach z domów maklerskich, nie uniknęlibyśmy zaleceń „kupuj", co okazałoby się wtedy błędem. Czy jest sens analizy dużych spółek przez wszystkie domy maklerskie? Jak najbardziej. Średnia z cen docelowych z rekomendacji okazuje się najczęściej zbieżna z ceną, którą ukształtuje rynek. Im więcej rekomendacji, tym ten szacunek jest dokładniejszy. Analogicznie byłoby również z mniejszymi spółkami.

Krzysztof Radojewski, director departamentu analiz, Noble Securities

Domy maklerskie odpowiadają na zapotrzebowanie klientów. Duży klient instytucjonalny, czyli fundusz inwestycyjny lub emerytalny, kieruje się w dużej mierze kryterium płynności i free floatu, ponieważ spółki duże i płynne są największym składnikiem ich portfeli i w związku z tym są głównym źródłem zainteresowania. Od zawsze istniał natomiast na naszym rynku problem z przygotowywaniem analiz na temat małych i średnich spółek, ponieważ trzeba im poświęcać czas, który przeznaczyć można na większe tematy. Ponadto obrót, jaki możemy na nich potencjalnie wygenerować, jest niewspółmiernie niski w stosunku do dużych i płynnych spółek. Czy to się zmieni? Po implementacji unijnej dyrektywy MiFID II dużo zależy od samego podejścia klientów. W mojej opinii dyrektywa MiFID II tylko zaostrzy to zjawisko i zwiększy lukę analityczną dla małych i średnich spółek. Dla przykładu nasz dom maklerski będzie konwertował analizy dla małych spółek na usługę płatną przez emitenta, ale też będziemy dążyć do zwiększenia pokrycia analitycznego większych spółek.


Wideo komentarz