Optymistyczny scenariusz wychodzenia z zapaści jest oczywiście obarczony ryzykiem, że tym razem coś pójdzie nie tak (ponowne nasilenie pandemii?) i odbicie PMI będzie przebiegało w sposób dużo mniej regularny i dynamiczny, niż to miało miejsce w przeszłości.
Jeden, za to bardzo mocny, argument przeciwko hossie – astronomiczne wyceny akcji na Wall Street
O ile, jak wskazaliśmy wcześniej, poziom wycen na GPW czy też na wielu innych rynkach (nie tylko wschodzących) nie stanowi przeszkody w powtórce scenariusza z 2009 r., o tyle zupełnie inaczej wygląda sytuacja, jeśli chodzi o Wall Street, a więc najważniejszy, wręcz decydujący, rynek akcji. Według wielu obserwowanych przez nas miar za oceanem jest po prostu drogo lub wręcz bardzo drogo. Najczęściej przytaczany wskaźnik ceny do prognozowanych zysków spółek (Forward P/E) zawędrował najwyżej od czasów bańki internetowej z przełomu wieków. To jeszcze można próbować uzasadnić tym, że ten rok został już spisany na straty, jeśli chodzi o wyniki, a rynek koncentruje uwagę na przyszłorocznych zyskach. Ale i nawet względem prognoz na 2021 r. wyceny są wyśrubowane (chyba że analitycy tym razem nie doceniają skali poprawy wyników – byłoby to jednak o tyle dziwne, że z reguły raczej zbyt optymistycznie szacują zyski).
O ile, jak dowiedliśmy w jednej z niedawnych analiz, Forward P/E ma relatywnie niską moc prognostyczną, jeśli chodzi o przyszłe długoterminowe stopy zwrotu, o tyle również pozostałe – bardziej wiarygodne – miary wycen nie prezentują się obecnie zbyt zachęcająco. Cena do wartości księgowej (P/BV) zawędrowała do poziomu najwyższego od 2001 r. Cena do sprzedaży (P/S) powraca ku historycznemu rekordowi sprzed „koronakrachu". Z kolei EV/EBITDA już bije rekordy. Ogółem nasz zagregowany wskaźnik wycen obejmujący te cztery miary zawędrował do poziomu najwyższego od ... stycznia 2001 r. I implikuje długoterminowe (dziesięcioletnie) stopy zwrotu z S&P 500 na poziomie poniżej 1 proc. w skali roku.
To zdecydowanie nie jest poziom charakterystyczny dla początku hossy w 2009 r. Wtedy, nawet po pierwszym 40-proc. wzroście S&P 500 od dołka, nasz model implikował długoterminowe stopy zwrotu rzędu 12 proc. w skali roku.
Potwierdzeniem naszych obaw w tej kwestii jest najnowszy sondaż Bank of America wśród zarządzających funduszami na świecie. Rekordowy odsetek menedżerów uznaje akcje na świecie (czyli w dużym stopniu amerykańskie, bo mające największą wagę w globalnych indeksach) za przewartościowane. A trzeba przyznać, że choć w wielu aspektach sondaż BofA należy interpretować kontrariańsko (wbrew opinii większości), to akurat w tym przypadku historia przemawia za tym, że zarządzający mieli zwykle rację co do oceny tego, czy na Wall Street jest tanio czy drogo (poprzedni rekord został ustanowiony w trakcie bańki internetowej na przełomie wieków).
Reasumując, kiedy analizujemy obecną sytuację, pod wieloma względami nasuwają się naturalne, optymistyczne porównania z początkowym etapem hossy w 2009 r. Ale ten pozytywny obraz zdecydowanie psuje poziom wycen na Wall Street, który jest znów charakterystyczny raczej dla mocno podstarzałej niż raczkującej hossy. Wygląda na to, że o prostą powtórkę sytuacji sprzed 11 lat może nie być tak łatwo.
