Krytycy Niemiec się mylili: w tym roku nie zapowiada się na recesję!

Składniki PKB Niemiec zostaną opublikowane dopiero pod koniec miesiąca, ale możemy śmiało powiedzieć, że w pierwszym kwartale odczyt był bardzo solidny i wyniósł 0,4%. Dla porównania, wzrost PKB Francji w pierwszym kwartale osiągnął jedynie 0,3% pomimo fiskalnego bodźca w wysokości około 10 mld EUR na uspokojenie ruchu „żółtych kamizelek”.

Publikacja: 20.05.2019 12:05

Christopher Dembik jest dyrektorem Działu Analiz Makroekonomicznych w Saxo Banku oraz CASE fellow Ce

Christopher Dembik jest dyrektorem Działu Analiz Makroekonomicznych w Saxo Banku oraz CASE fellow Centrum Analiz Społeczno-Ekonomicznych

Foto: Archiwum

W kontekście wojny handlowej i ryzyka globalnej recesji wyniki Niemiec są więc wyraźnie imponujące. Bez większego zaskoczenia PKB napędzały głównie trzy kluczowe sektory: konsumpcja, inwestycje i budownictwo. Zwykle krytyczni wobec Niemiec komentatorzy, którzy przestrzegali przed zbliżającą się recesją, byli w błędzie. Jest jednak prawdopodobne, że ten kwartał okaże się najbardziej dynamiczny w 2019 roku. Nasz główny scenariusz makroekonomiczny to łagodny wzrost PKB w bieżącym roku, prawdopodobnie bliski 1%, który może się nieco obniżyć, jeżeli w nadchodzących miesiącach wzrosną napięcia związane z wojną handlową.

Na podstawie tego, co obecnie wiemy, sytuacja makroekonomiczna powinna pozostać zasadniczo stabilna. Dychotomia pomiędzy sektorem produkcji, który jest bardzo narażony na zewnętrzne problemy, a sektorem usług, napędzanym przez prężny popyt wewnętrzny, prawdopodobnie utrzyma się w nadchodzących kwartałach. Opóźnienie terminu nałożenia amerykańskiej taryfy celnej na samochody zmniejsza presję na przemysł motoryzacyjny, który w przybliżeniu odpowiada za 14% PKB Niemiec, jednak nie powinniśmy oczekiwać żadnej związanej z tym poprawy nastrojów, ponieważ perspektywy dla głównych rynków branży motoryzacyjnej są nadal bardzo złe.

W kwietniu w Stanach Zjednoczonych sprzedaż samochodów w ujęciu rok do roku poszła w dół o 4,5%, co stanowi najniższy poziom od lata 2017 r., natomiast w Chinach sprzedaż samochodów pogrąża się w otchłani (-15,9% r/r w kwietniu). Nawet na rynkach wtórnych, głównie w gospodarkach wschodzących, które często przyczyniają się do wzrostu sprzedaży wśród producentów samochodów, sytuacja jest niezwykle niepokojąca. Najnowsze dane wskazują, że Indie właśnie opublikowały najgorszy odczyt dotyczący sprzedaży samochodów od ośmiu lat, na poziomie -17,1% r/r za kwiecień. Mimo iż wysokie amerykańskie taryfy celne na samochody nie stanowią problemu w perspektywie średnioterminowej, sektor zmaga się z silną presją wywołaną słabym popytem i zaostrzeniem regulacji. Nie ma żadnych oznak, że niemiecki przemysł samochodowy - jeden z głównych filarów gospodarki – w najbliższym czasie odnotuje ożywienie.

Innymi słowy, w nadchodzących kwartałach zasadnicza część dynamiki gospodarczej Niemiec będzie zależna od solidnej konsumpcji. Pozytywny trend na lokalnym rynku pracy, stale rosnące wynagrodzenia (2,6% r/r wobec zaledwie 1,4% w strefie euro według najnowszych danych OECD), obniżki podatków i pieniężne świadczenia socjalne, których pełny wpływ stanie się w tym roku odczuwalny, prawdopodobnie potwierdzą, że konsumpcja zastąpiła eksport jako główny motor gospodarki.

W odniesieniu do CAPEX uważamy, że nastąpi korekta w dół, ponieważ inwestycje już bardzo napędziły sektor produkcji i nie ma powodu, aby lokalne przedsiębiorstwa inwestowały więcej w kontekście pogorszenia światowego otoczenia gospodarczego. Opinię tę wydaje się potwierdzać powolny trend spadkowy niemieckiego impulsu kredytowego, który odzwierciedla napływ nowych kredytów jako procent PKB i wyprzedza gospodarkę realną od 9 do 12 miesięcy. Nasza ostatnia aktualizacja kwartalna wynosi 0,6% w porównaniu z poprzednim maksimum na poziomie 0,9% odnotowanym na początku 2018 r. Wskaźnik ten nie wskazuje jeszcze na ryzyko, jednak wysyła bardzo jasny i czytelny komunikat: w nadchodzących kwartałach można się spodziewać spowolnienia gospodarczego i wzrostu poniżej linii trendu.

W odniesieniu do eksportu, w najbliższej przyszłości nie należy oczekiwać poprawy sytuacji. Wzrost eksportu w Niemczech nadal spada w odniesieniu do kluczowych partnerów handlowych, podobnie jak to miało miejsce w IV kwartale 2018 r. i w I kwartale 2019 r. Import z Niemiec do Turcji wynosi -22% r/r, czyli plasuje się w okolicach minimum osiągniętego w okresie światowego kryzysu finansowego; spada również import Chin (-2% r/r). Ostatnio pojawiły się pewne oznaki stabilizacji, jednak zbyt wcześnie jest na uznanie tego za dobrą monetę i potrzeba dużo czasu - być może więcej, niż się spodziewamy - aby chińskie bodźce pieniężne i kredytowe pozytywnie wpłynęły na wzrost gospodarczy w Niemczech. W najlepszym razie może się to zmaterializować w postaci twardych danych na koniec roku/początek przyszłego roku - nie wcześniej.

Podsumowując, nie czas na panikę w sprawie Niemiec czy strefy euro. Ci, którzy uważają, że strefa euro jest skazana na porażkę lub że przejdzie w tryb japoński, będą musieli zaczekać co najmniej kolejny rok. W istocie z obecnej sytuacji może nawet wyjść coś dobrego. Uważamy, że niski wzrost gospodarczy mógłby sprzyjać pojawieniu się nowego konsensusu w sprawie luźniejszej polityki fiskalnej po wyborach do europarlamentu. Dalsze rozczarowujące dane z Niemiec mogłyby w szczególności skłonić rząd Merkel do wdrożenia ważniejszej ekspansywnej polityki fiskalnej, która miałaby pozytywne skutki uboczne dla sąsiednich krajów, takich jak Polska. Wraz z akomodacyjną polityką pieniężną EBC mogłoby to przyczynić się do stabilizacji wzrostu gospodarczego i posłużyć jako tarcza przed rykoszetami wojny handlowej.

Giełda
Najlepszy pierwszy kwartał od 2019 r.
Giełda
Bycze zakończenie kwartału na GPW
Giełda
Marzec czasem akcji
Giełda
Wzrostowe zamknięcie kwartału
Giełda
Inwestorzy udają się na święta w dobrych nastrojach
Giełda
Świetne dane z USA, świetna sesja na WIG20