Szacowanie cenotwórczości

Każda spółka giełdowa raz w roku opracowuje i publikuje raport roczny. Wydawać by się zatem mogło, że jest to prosta, rutynowa czynność.

Publikacja: 30.05.2019 05:00

Mirosław Kachniewski, prezes zarządu, SEG

Mirosław Kachniewski, prezes zarządu, SEG

Foto: materiały prasowe

Niestety, zmiany regulacyjne, zmiany w rozumieniu wcześniejszych przepisów oraz zmiany w samych spółkach i w zasadach badania przez biegłych rewidentów powodują, że przy pracach nad każdym raportem odkrywają się coraz to nowe otchłanie niepewności.

Pierwszy z wielu problemów dotyczy analizy cenotwórczości informacji zawartych w raporcie rocznym. Należy założyć, że raport roczny jest ważny dla inwestorów, a jeśli tak, to zawarte są tam informacje ważne dla inwestorów, czyli takie, które powinny być niezwłocznie opublikowane. Niezwłocznie, a zatem nie w raporcie rocznym, tylko w momencie, kiedy te dane powstały w spółce. A kiedy one powstały? Po zamknięciu ksiąg za poprzedni rok? Po zebraniu danych od spółek zależnych? Po podpisaniu sprawozdania finansowego? Po pierwszych dyskusjach z biegłym? Po reakcji spółki na ewentualne zalecenia biegłego? Po uzyskaniu opinii biegłego?

Odpowiedź jest bardzo prosta: „to zależy". Zależy od tak wielu czynników, że nie da się uniwersalnie stwierdzić, kiedy i o czym trzeba informować inwestorów. Zależy od samych wyników, od specyfiki spółki, od prawdopodobieństwa zmian na etapie badania przez biegłego i od oczekiwań inwestorów (będących często pochodną sposobu raportowania podobnych spółek). Warto przy tym nadmienić, że w percepcji odbiorców informacji taki raport będzie najczęściej postrzegany jako spóźniony, a jednocześnie przedwczesna publikacja może powodować niepotrzebny szum informacyjny i zarzuty o manipulację.

Emitent musi zatem podjąć sporo bardzo ważnych i trudnych decyzji, w tym tę kluczową – czy i kiedy publikować szacunkowe dane finansowe. Kiedy może je uznać za na tyle pewne i precyzyjne, aby się nimi podzielić z inwestorami? I czy w ogóle powinien to robić? Bo można przecież uznać, że jeśli szacowane wyniki są zgodne z oczekiwaniami rynku, to nie ma sensu puszczać dodatkowego raportu. Z drugiej jednak strony jakiś racjonalny inwestor może się poczuć wprowadzony w błąd brakiem takiego raportu, bo przecież nie będzie wiedział, czy brak publikacji wynika z osiągnięcia rezultatów zgodnych z oczekiwaniami, czy też z faktu, że rezultaty te nie zostały jeszcze policzone.

Najważniejsze jest jednak nie tyle zidentyfikowanie i opublikowanie finansowej informacji poufnej w określonym czasie, ile zapewnienie, że inwestorzy nie zostaną pokrzywdzeni wykorzystaniem tej informacji przez osoby mające do niej dostęp. Prawdziwy problem pojawi się zatem wówczas, kiedy w czasie prac nad raportem rocznym dojdzie do podejrzanych ruchów na kursie akcji spółki. Jeśli wtedy emitent stosownie nie zareaguje (analiza i ewentualna publikacja informacji ważnych dla inwestorów oraz identyfikacja osób mających do nich dostęp), a rzeczywiście zmiana kursu miałaby związek z wykorzystaniem nieopublikowanych informacji, to sytuacja staje się dramatyczna.

No bo jak ma się zachować emitent poproszony przez nadzorcę o listę osób mających dostęp do informacji finansowych związanych z pracami nad raportem rocznym? Czy wolno prowadzić taką listę? Czy jeśli spółka prowadzi taką listę zgodnie z wymogami dla list dostępu do informacji poufnej, to nie przyznaje się sama, że była w spółce informacja poufna? A jeśli była, to dlaczego nie została niezwłocznie opublikowana? Czy spółka opóźniła publikację finansowej informacji poufnej? Czy takie opóźnienie jest w ogóle możliwe? A z drugiej strony – czy emitent może odpowiedzieć nadzorcy, że to nie była informacja poufna, a zatem nie było listy dostępu i teraz stworzy jakąś listę, ale że będzie opracowana ex post, to może zawierać nieścisłości?

Innym ciekawym zagadnieniem regulacyjno-nadzorczym związanym z raportami okresowymi są okresy zamknięte, czyli zakazy dokonywania transakcji akcjami emitenta przez menedżerów na miesiąc przed publikacją raportów. Czy fakt istnienia okresów zamkniętych implikuje możliwość dokonywania transakcji w innych okresach? Np. na pięć tygodni przed publikacją raportu, nawet jeśli w spółce są zaawansowane prace nad raportem? Odpowiedź wydaje się oczywista – nie, bo to by było wykorzystanie informacji poufnej. Ale żeby rzeczywiście było to wykorzystanie informacji poufnej, to musiałaby ona zostać formalnie zidentyfikowana. Czyli okresy zamknięte są takim dodatkowym bezpiecznikiem, że choć formalnie nie ma informacji poufnej, to nie można handlować. Ale czy w takim razie nie powinno być takiego bezpiecznika przed publikacją danych szacunkowych? I w drugą stronę – jeśli spółka opublikowała dane szacunkowe i raport roczny pozbawiony został najważniejszego komponentu cenotwórczości, to dlaczego cały rynek może handlować w oparciu o te dane, a menedżerowie wciąż mają okres zamknięty i muszą czekać na publikację raportu rocznego?

Na przedstawione powyżej pytania nie mają prostych odpowiedzi, ale postaramy się znaleźć odpowiedzi skomplikowane podczas symulacji opracowywania i publikacji raportu rocznego Zwykłej Spółki SA w ramach dorocznego Kongresu Relacji Inwestorskich SEG. Musimy mieć jednak świadomość, że problemy te będą z roku na rok pęcznieć, wraz z rozwojem regulacji i ich interpretacji. Przekroczyliśmy już linię zdrowego rozsądku, za którą skazani jesteśmy na dalsze brnięcie w doprecyzowanie coraz bardziej szczegółowych pojęć. A im dokładniej zdefiniujemy jedne obszary, tym bardziej pozostałe będą postrzegane jako nieuregulowane, co wiązać się będzie z oczywistą reakcją regulatora.

Symulacja opracowywania i publikacji raportu rocznego Zwykłej Spółki SA odbędzie się w ramach dorocznego Kongresu Relacji Inwestorskich SEG (5–6 czerwca br.).

Felietony
Wzrost zredukuje dług
Felietony
Wyzwania HR emitentów
Felietony
Wejście tygrysa
Felietony
Czy IPO straciło w oczach funduszy?
Felietony
Zasoby srebra szansą dla zielonej transformacji Polski
Felietony
Spółki lepiej monitorowane