źródło: GG Parkiet

źródło: GG Parkiet

KGHM - wskaźnik ciągle wysoko

źródło: GG Parkiet

Lotos - umiarkowana wycena

+zobacz więcej zdjęć

Dzięki zdecydowanej poprawie wyników finansowych w IV kw. ub.r., w dół idą wskaźniki C/Z na GPW. Może to oznaczać, że akcje stają się tańsze, jak i to, że tempo poprawy rezultatów w przyszłości nie będzie już tak spektakularne

Przed ty­go­dniem ob­szer­nie prze­ana­li­zo­wa­li­śmy naj­now­sze wy­ni­ki fi­nan­so­we opu­bli­ko­wa­ne przez dwie trze­cie giełdo­wych spół­ek (na „wy­syp” bra­ku­jących ra­por­tów trze­ba bę­dzie po­cze­kać jesz­cze ty­dzień). Jak pi­sa­li­śmy, w wy­nikach za IV kw. ub.r. wi­dać wresz­cie wy­cze­ki­wa­ną od daw­na zde­cydowa­ną po­pra­wę re­zul­ta­tów w sto­sun­ku do IV kw. 2008 r. (łącz­na stra­ta net­to za­mie­ni­ła się w zysk).

Jed­nym z naj­bar­dziej na­ma­cal­nych efek­tów prze­ło­mu w wy­ni­kach fi­nan­so­wych (po­pra­wa rok do ro­ku wi­docz­na jest pierw­szy raz od po­ło­wy 2008 r.) będzie spa­dek wskaźni­ków wy­ce­ny, ta­kich jak naj­bar­dziej po­pu­lar­ny C/Z (ce­na/zysk). To o ty­le ważne, że je­go do­tych­cza­so­we, czę­sto dość wy­gó­ro­wa­ne po­zio­my, sta­no­wiły po­wód do obaw o dal­sze losy tren­du wzro­sto­we­go na GPW.

O dwie trzecie niżej

Aby oszacować, jaki wpływ poprawa wyników będzie miała na wskaźniki, zestawiliśmy dane dla 50 spółek o największych przychodach w minionym roku (spośród tych, które podały już rezultaty). W grupie tej narastający zysk netto (na potrzeby obliczania C/Z sumuje się wyniki za cztery kolejne kwartały) powiększył się aż o 190 proc., z 3,4 mld do 9,8 mld zł (porównując sumę wyników za cztery kwartały 2009 r. z sumą obejmującą okres od IV kw. 2008 r. do III kw. 2009 r.).

Taki skok zysków (będący w dużym stopniu konsekwencją fatalnych wyników przed rokiem, związanych z ostrym spowolnieniem gospodarczym) doprowadził do gwałtownego obniżenia się wskaźników C/Z w omawianej grupie spółek.

Biorąc pod uwagę obecne kursy akcji, łączny C/Z (liczony jako suma kapitalizacji 50 spółek do sumy ich zarobku netto) runął z ok. 47 do 16, czyli o dwie trzecie. Akcje analizowanej grupy spółek stały się nagle radykalnie tańsze na tle bieżących zysków.Poprawę, chociaż zdecydowanie mniej spektakularną, widać również, jeśli weźmiemy pod uwagę nie łączny C/Z (zależny od kapitalizacji poszczególnych firm), lecz przeciętny (liczony jako mediana).

W tym przypadku wskaźnik obniżył się z ok. 18 do 15. Do zmian przeciętnego C/Z warto jednak obecnie podchodzić z pewną rezerwą, są one bowiem zniekształcone przez spółki, które straty zamieniły na niewielkie zyski. W takich przypadkach C/Z, który wcześniej w ogóle nie był obliczany zgodnie z powszechnie przyjętą metodologią, teraz poszybował do astronomicznych poziomów. W analizowanej przez nas grupie jest dziewięć takich spółek.

Będzie dalszy spadek?

Przed tygodniem pisaliśmy również, że dalszej poprawy wyników można oczekiwać także w trwającym I kwartale. Model matematyczny oparty na wskaźniku PMI sugeruje, że zysk netto wszystkich giełdowych spółek powinien powiększyć się w tym okresie o 27 proc. rok do roku. Gdyby tak się faktycznie stało, to wskaźniki C/Z obniżyłyby się jeszcze bardziej.

Widać zatem, że sytuacja na warszawskiej giełdzie wkroczyła w zupełnie nowy etap. Podczas gdy przez większość ubiegłego roku zwyżce cen akcji towarzyszył jeszcze szybszy wzrost wskaźników wyceny będący konsekwencją coraz gorszych wyników finansowych, to obecnie wskaźniki zaczynają się obniżać. Co spadek wskaźników wyceny oznacza w praktyce dla inwestorów?

Według najprostszego sposobu interpretacji akcje stają się coraz tańsze, a więc bardziej atrakcyjne. Zwolennicy takiej tezy mogą argumentować, że kupowanie walorów obecnie jest bardziej bezpieczne niż jeszcze kilka miesięcy temu, gdyż ceny akcji są bardziej uzasadnione przez wyniki finansowe.

Obniżka oczekiwań

Niekoniecznie jest to jednak jedyny sposób interpretacji. Nie uwzględnia on bowiem faktu, że zachowaniami inwestorów i cenami akcji rządzą oczekiwania dotyczące przyszłości, a nie rozważania na temat tego, co już się wydarzyło.

Ponieważ zgodnie z teorią finansów wartość akcji jest zależna od oczekiwanych przez inwestorów przyszłych zysków danego przedsiębiorstwa, to wskaźnik C/Z można traktować jako wyraz oczekiwań co do tempa wzrostu owych zysków. Według takiej koncepcji im wyższy C/Z, tym większego wzrostu zysków oczekują inwestorzy w przyszłości, im zaś niższy, tym niższe są też oczekiwania.