Problemy GetBacku. Przyczyny, skutki i wnioski

Rynek zawiódł zaufanie inwestorów. Audytorzy, analitycy, agencje ratingowe, oferujący i sami inwestorzy – wszyscy dali się nabrać, a rachunek mogą zapłacić nawet ci stojący z boku.

Aktualizacja: 23.04.2018 07:06 Publikacja: 23.04.2018 06:00

Problemy GetBacku. Przyczyny, skutki i wnioski

Foto: Fotorzepa, Grzegorz Psujek gkmp Grzegorz Psujek

Człowiek z biznesowym ADHD – tak często opisywana jest postać Konrada Kąkolewskiego, biegłego w sprawach księgowych menedżera, którego księgowość nużyła, a nęciły wyzwania. Jeśli dobrze przeszukać internet, można się natknąć na notatkę o porwaniu czterech Polaków przez maoistowskich partyzantów w Nepalu w 2006 r. Był wśród nich Konrad Kąkolewski, będący w trakcie dwuletniej podróży dookoła świata, z której początkowo nie planował powrotu. W kilku miejscach w sieci można znaleźć opowieści na jej temat – kupił konie, by przeprawić się przez Mongolię, choć wcześniej nie jeździł konno. Podobnie z motocyklami w Indiach. Trudno nazwać tę podróż turystyką – raczej poszukiwaniem przygód. Trudno też mówić o Kąkolewskim jako typowym menedżerze, skoro w wolnych chwilach pisywał wiersze.

Przyczyny

Jeśli doszukiwać się przyczyn obecnej sytuacji GetBacku, to jedną z nich mogła być właśnie nieposkromiona ambicja prezesa i brak strachu przed podejmowaniem ryzyka. Obserwatorzy rozwoju GetBacku uczciwie oddają mu, że Kąkolewski „z niczego" stworzył prężną organizację w zaledwie pięć lat, że wniósł do branży świeże pomysły (nawiązania kontaktu z dłużnikami w 48 godzin po zakupie wierzytelności), twórcze sposoby docierania do dłużników (darmowe CD z popularnymi hitami), choć nie wszystkie etycznie czyste (dostarczanie zwykłych listów przez komorników).

Nowatorskie było także podejście do finansowania działalności. Firma była oparta na długu i to dla każdego było jasne, ale jeśli od pewnego etapu rozwój finansowano coraz wyżej oprocentowanymi obligacjami, o coraz krótszych terminach zapadalności, za które kupowano raczej drogo pakiety wierzytelności, finał powinien był łatwy do przewidzenia. Być może nie dla wszystkich, być może nawet dla nikogo, poza samym Kąkolewskim, ale tyle powinno wystarczyć.

Za bezpośrednią przyczynę ujawnienia kłopotów można uznać emisję obligacji z końcówki 2016 r. GetBackowi tak zależało na zakupie kolejnych pakietów przed końcem roku (na wynikach za 2016 r. oparto IPO), że oferował 12 proc. za roczne papiery i zebrał – podobno – około 90 mln zł. Rok później papiery trzeba było jednak wykupić, a skoro atmosfera zagęszczała się (spadały notowania akcji) już od października, chętnych do refinansowania mogło zabraknąć. Obligacje spłacono, ale pieniędzy zabrakło gdzie indziej – podobno na prowizje dla oferujących obligacje. Bez prowizji nie było dalszej sprzedaży, emisja akcji nie została przeprowadzona dostatecznie szybko i mechanizm się zatrzymał. To jednak tylko jedna z wielu hipotez, które wypełniają pustkę po nieopublikowanym dotąd raporcie rocznym.

Łącznie obligacji jest 1,7–1,9 mld zł, z czego prawdopodobnie ponad 1 mld w portfelach detalicznych inwestorów. Dziś jest to oczywiście ciężarem, ale osiągnięcie takiej skali jest nie lada wyczynem, w czym udział ma nie tylko Kąkolewski jako menedżer, ale także Kąkolewski jako uzdolniony sprzedawca z darem umiejętnego odwoływania się do głównych instynktów każdego inwestora – chciwości i poczucia bezpieczeństwa. Zaspokoić je oba – to jednak sztuka.

Łatwo mądrzyć się po fakcie. Niewielu specjalistów dostrzegało ryzyka w okresie rozrostu GetBacku, o czym świadczą liczne rekomendacje i oceny ratingowe. Akcje i obligacje oferowane były przez renomowane domy maklerskie, inwestorzy indywidualni po prostu nie mieli szans właściwie oszacować ryzyka, skoro nie udało się to zawodowym analitykom.

A jeśli nawet pojawiały się wątpliwości wśród oferujących, rozwiewały je hojne prowizje (za emisje publiczne GetBack oferował najwyższe wynagrodzenie, o czym pisałem w „Parkiecie" na początku roku. Trudno oczekiwać, że te płacone za emisje prywatne były znacząco niższe). Kontestowanie konkurentów odczytywano jako zwyczajne narzekania branży, ostatecznie Samsung i Apple też stale drą koty. Jeśli ktoś nie dał się namowom na obligacje przekonać, to najczęściej nie dlatego, że udało mu się odnaleźć niepasujące elementy układanki, ale ze względu na intuicję.

Skutki

Liczbę indywidualnych inwestorów, którzy kupili obligacje GetBacku, można szacować na 5–30 tys. Z kolei łącznie w emisjach publicznych obligacji w ub.r. udział wzięło 15 tys. inwestorów i jest to prawdopodobnie zawyżona liczba inwestorów indywidualnych regularnie inwestujących w obligacje korporacyjne. Na tej podstawie można postawić tezę, że z obligacjami GetBacku mieli do czynienia wszyscy aktywni uczestnicy rynku. Łącznie notowane na Catalyst emisje publiczne warte są 5,8 mld zł. Inwestorzy, którzy łącznie zainwestowali w obligacje firm zapewne kilkanaście miliardów złotych (do emisji publicznych doliczamy „eksperckim" szacunkiem emisje prywatne), odczują zablokowanie i utratę części z ponad 1 mld zł, lecz może nie wydawać się to ciosem nokautującym. Ale dla wielu z nich ekspozycja na GetBack – emitenta przedstawianego jako obarczonego ryzykiem gdzieś pomiędzy umiarkowanym a podwyższonym, a oferującego wyraźnie wyższe odsetki – mogła być znacząca. Ostatecznie nawet niektóre fundusze lokowały w tych papierach zbyt dużą część aktywów.

Nie wiadomo, jaką część obligacji GetBack uplasował za pośrednictwem domów maklerskich u regularnych inwestorów, a jaką przy udziale butików inwestycyjnych u „niedzielnych" nabywców papierów dłużnych.

Po drugiej części NWZ Konrad Kąkolewski powiedział, że obligacje sprzedawane są stale w 10 kanałach sprzedaży. Prawdopodobnie stracą one sporą część klientów, a z pewnością wszyscy oni staną się ostrożniejsi (to akurat dobrze). To jednak oznacza potencjalne kłopoty z możliwością plasowania kolejnych emisji i jest całkiem do pomyślenia, że rynek obligacji korporacyjnych oferowanych indywidualnym nabywcom skurczy się i przez kilka miesięcy ofert będzie znacznie mniej niż do tej pory. Pytanie tylko, czy stracą na tym emitenci o wyższej niż GetBack jakości, czy może tylko ci, dla których rating CCC byłby wyróżnieniem.

Wnioski

Skoro istniały niewielkie szanse na trafne zidentyfikowanie ryzyka w przypadku GetBacku, to nawet jeśli inwestorzy nie byli go świadomi, powinni byli pamiętać o dywersyfikacji portfela. Jeśli ktoś ulokował w ten sposób 5 proc. portfela obligacji, prawdopodobnie potraktuje całość jako nauczkę na przyszłość, ale nie porzuci rentierskich aspiracji. Rzecz w tym, że takie podejście oznacza obecność w portfelu sporej liczby innych emitentów (10–20), a to już prawie przejście na zawodowstwo.

Można sobie wyobrazić, że cała ta historia skłoni inwestorów poszukujących możliwości zarabiania na ryzyku kredytowym do obdarzenia większym zaufaniem funduszy inwestycyjnych, które oferują może niższe stopy zwrotu, ale za to sporą dywersyfikację. Oznaczałoby to rozpoczęcie nowego etapu rozwoju rynku obligacji korporacyjnych i przejście na model znany z rynków rozwiniętych, gdzie chętnych do inwestowania w papiery high yield skutecznie zniechęca choćby wysoki nominał pojedynczych obligacji (100–500 tys. EUR) i siłą rzeczy odróżnianiem poetów i awanturników od księgowych zajmują się zawodowcy. Problem pojawia się wtedy, gdy jedna osoba łączy w sobie te trzy postacie, ale wtedy lekarstwem jest dywersyfikacja.

Obligacje
Obligacje solidnie pracują
Obligacje
Szalony kwartał na rynku publicznych emisji obligacji
Obligacje
Rentowności na szczytach, ale polskie obligacje cieszą się wzięciem
Obligacje
Mieszane sygnały
Obligacje
Takiego popytu na polskie obligacje skarbowe jeszcze nie było
Obligacje
Resort finansów uplasował obligacje na kwotę 8 mld dol. "Największa emisja Polski na rynku dolara"